Que ce soit dans des lettres de conseils ou dans certains forums on peut lire en ce moment des commentaires affligeants sur la situation boursière.
Certains sont au bord de la crise de nerf : vilipendant ceux qui osent parler de baisse, invectivant les « vadeurs », invoquant à chaque heure le Dieu PER !

Cette situation de déni est psychologiquement révélatrice d'un début de baisse.


Après la stupeur provoquée par la première secousse, caractérisée initialement de « saine correction », l'attitude typique est ensuite de nier l'évidence, de refuser les chiffres. La réplique à la mode est alors « les marchés ont déjà intégré toutes les mauvaises nouvelles » ou bien encore « c'est la faute des medias ».

Si on devait constituer un florilège de ces commentaires, les leitmotives arrivant en tête du hit-parade seraient sans ambiguité :

• "la crise des subprime est terminée depuis fin 2007", et comme l'écrivait Marc Touati en juin 2007 dans un forum boursier célèbre et dont le nom se termine par a « Le contexte des marchés est d’ailleurs porteur et le restera au moins jusqu’à la fin 2008. ».
• "L'économie réelle n'est pas impactée, d'ailleurs regardez les résultats publiés récemment."
• "les vadeurs sont des vautours".

Pourquoi je vous parle de ça ?
Parce qu'à une autre époque j'ai été moi même l'otage de ces mêmes commentaires autistes. En prime, à l'époque je payais bêtement pour les obtenir. Les auteurs se voilaient ostensiblement la face sur la réalité qui les entourait. Le résultat ... je vous laisse deviner.

Alors je leur dis aujourd'hui :
« Réveillez vous ! ... ce n'est pas une crise des subprimes mais une crise du crédit ». La plus grave crise que nous n'ayons jamais connue.  Le New York Times titrait mi-février fort justement :

Tout d'abord, comment la crise des crédits hypothécaires peut-elle être finie alors même que le plus gros des resets de ces prêts n'a pas encore eu lieu. Sur cette notion de reset je vous renvoie à mon commentaire d'octobre dernier qui reste totalement d'actualité : Immobilier français ... quel risque ?

Déjà à cette époque je vous soumettais ce graphique qui montre, à qui veut bien accepter de le voir, que le paroxysme des resets des prêts subprimes n'aura pas lieu avant l'automne 2008.

Donc comment peut-on oser écrire que la crise des subprime se serait terminée fin 2007 ?
En outre, et je le soulignais déjà en octobre en titrant « La contagion est garantie ! » , la contagion des défauts de remboursement gagne d'autres types de prêts y compris les prêts concédés à des ménages solvables ou primes et ceux concédés par les agences para-étatiques (Fannie Mae, Freddy Mac etc...). En effet ceux-ci prennent de plein fouet à la fois la baisse de valeur de leur logement et la hausse des remboursements du fait du renchérissement des taux longs. Ils viennent alimenter la cohorte des emprunteurs en faillite et par voie de conséquence alimentent un stock immobilier d'invendus au plus haut depuis des décennies qui pèse alors à son tour sur les prix.

Mais le problème ne reste malheureusement pas confiné au seul périmètre de l'immobilier. Tous les types de prêts sont aujourd'hui touchés : prêts auto , prêts personnels sur la valeur du logement (home equity line of credit), cartes de crédit, etc ...

Pour prendre toute la mesure de la situation, j'ai réalisé le graphique ci-dessous à partir des données de la Réserve Fédérale américaine (données à jour du 1er janvier 2008). Les ménages américains ayant une grande flexibilité pour se financer j'ai cumulé les défaillances des prêts immobiliers et celles des prêts personnels. On s'aperçoit, alors que la crise immobilière ne fait que commencer, que le taux cumulé de défaillance dépasse déjà largement ce qu'il était en 2001.

En 2001 les défaillances portaient principalement sur les prêts personnels (impact de la baisse des portefeuilles d'actions) et non pas sur l'immobilier. La situation a bien changé. Aujourd'hui les deux moteurs du financement des ménages américains sont dans le rouge. Il n'y a pas de plan B cette fois ci !

Passons au deuxième leitmotiv. Comment considérer qu'il y aurait déconnexion entre le monde financier et le monde dit réel, celui des entreprises produisant services et produits ? C'est à l'évidence oublier que le crédit est non seulement le sang même de la spéculation mais aussi celui qui permet aux entreprises de se développer et tout simplement de se financer au jour le jour.

Un resserrement du crédit pèsera inévitablement sur les entreprises et cela au même moment où la consommation finale ralentit. Il ne faut pas être grand clerc pour comprendre que ceci ne peut pas se voir dans les résultats publiés aujourd'hui, puisque ces résultats sont la photo de l'activité passée. Mais inévitablement il faudra à un moment ou un autre que les analystes intègrent ce resserrement de crédit, déjà perceptible dans les spreads commerciaux, et révisent à la baisse leurs prévisions délirantes de bénéfices futurs.

Le service de recherche de la Société Générale (oui c'est la même !) produit d'excellentes analyses. J'ai retiré d'une étude récente ces deux schémas qui résument parfaitement d'une part le mécanisme qui lie crise immobilière et resserrement du crédit ...



... et d'autre part qui lie resserrement de crédit et dégradation des ratios prudentiels des banques conduisant à un resserrement encore plus fort et global des conditions de crédit dont celles des crédits aux entreprises.


Cet automne Jeremy Grantham disait  (je le cite de mémoire) "A la fin de cette crise la moitié des hedges funds et une banque majeure auront disparu".


Je ne sais pas si CitiBank sera LA banque en question, mais graphiquement elle en prend bien le chemin.

Alors pensez-vous qu'avec des chocs pareils sur les institutions financières qui ont dominé le marché du crédit ces vingt dernières années, le monde réel puisse rester indifférent ? D'ailleurs n'est-il pas ridicule de faire le distinguo entre ces deux mondes. L'un et l'autre ne peuvent ils fonctionner correctement qu'ensemble ?

Quant au dernier leitmotiv sur la légitimité de la vente à découvert mon commentaire sera court : Je ne pensais pas qu'en 2008 quelqu'un puisse encore le ressortir.  Voilà ce qu'en disait un journaliste financier il y a bien longtemps :
« Pour beaucoup de gens, le baissier est un être malfaisant, un ennemi du crédit public. En réalité, la spéculation à la baisse est un rouage presque indispensable qui rend souvent les plus grands services, non seulement parce qu'elle empêche les exagérations des optimistes, mais parce que, à un moment donné, elles devient un parachute qui sauve la situation. »



Lisez tout cet article de 1895, vous verrez que RIEN n'a changé depuis cette époque : spéculation, effet de levier, crise du crédit etc...



Bonne semaine à toutes et à tous